Il futuro dell’Euro

I problemi della zona euro sono in ultima analisi gli investimenti improduttivi. In Grecia continua in questi giorni la lotta su chi finirà per pagare il conto di questi investimenti. Nel corso degli anni 2000 una politica monetaria espansiva ha abbassato artificialmente i tassi di interesse. Gli imprenditori hanno finanziato progetti di investimento che apparivano redditizi solo a causa di quei tassi così bassi ma non erano sostenuti da risparmi reali. Si sono quindi sviluppate bolle immobiliare e di beni di consumo nei paesi periferici.

Nel 2007 le bolle cominciarono a scoppiare. I prezzi delle case iniziarono a stagnare e addirittura a scendere. I proprietari di case ed i costruttori cominciarono ad andare in bancarotta per debiti. Poiché le banche avevano finanziato ed avevano investito in questi cattivi progetti subirono delle perdite. Dopo il crollo della banca d’investimento Lehman Brothers i prestiti interbancari crollarono ed i governi vennero loro in soccorso. Salvarono le banche e, di conseguenza, si fecero carico delle perdite del sistema bancario derivate dagli investimenti improduttivi.

Dato che le perdite dovute ai malinvestment sono state socializzate i debiti pubblici dei paesi della zona euro sono aumentati. Inoltre, le entrate fiscali sono crollate a causa della crisi. Allo stesso tempo, i governi hanno iniziato a sovvenzionare i settori industriali e ad attivare gli ammortizzatori sociali.

Inoltre, anche prima della crisi, i governi avevano accumulato investimenti improduttivi a causa della loro spesa sociale eccessiva. Due cause hanno incentivato la spesa sociale nella periferia. La prima causa è rappresentata dai bassi tassi di interesse. I bassi tassi d’interesse sono stati causati da una politica monetaria espansiva da parte della Banca Centrale Europea (BCE) e dalla stessa moneta unica. L’euro, infatti, è nato con un’implicita garanzia di salvataggio. I partecipanti al mercato si aspettavano che, se le cose fossero peggiorate, i governi più forti avrebbero salvato quelli più deboli, al fine di salvare il progetto politico dell’euro. I tassi d’interesse che i governi Italiani, Spagnoli, Portoghesi e Greci dovevano pagare sono scesi drasticamente quando questi paesi sono stati ammessi nell’euro. I bassi tassi d’interesse hanno dato a questi Paesi un margine di manovra per spendere a deficit.

La seconda causa è che l’euro è una tragedia dei beni comuni, come spiego nel mio libro La Tragedia dell’Euro.

Nella zona euro, esistono tanti governi indipendenti che possono utilizzare una  banca centrale per monetizzare i propri deficit. I costi di tali deficit possono essere parzialmente esternalizzati sottoforma di prezzi più elevati negli altri paesi. Prendiamo il seguente esempio: Il governo Greco spende più di quanto riceve in tasse. Per finanziare la differenza, stampa obbligazioni. Il sistema bancario acquista questi titoli perché le banche possono utilizzarli come collaterale per ottenere nuovi prestiti dalla BCE. Quando le banche impegnano con la BCE i bond Greci come garanzia, ricevono nuova moneta dalla banca centrale. Le banche possono quindi utilizzare queste nuove riserve per espandere il credito. L’offerta di denaro aumenta e con essa i prezzi. Il deficit viene monetizzato, quindi, indirettamente, e chi usa la moneta, paga il costo.

I prezzi salgono non solo in Grecia ma in tutta la zona euro. In questo modo una parte dei costi del deficit viene esternalizzata agli stranieri. Non solo il governo Greco ma anche tutti gli altri governi possono esternalizzare i costi dei loro deficit in questa maniera, che quindi fornisce incentivi perversi. Più è alto il deficit in relazione ai deficit degli altri membri della zona euro, meglio è.

C’è una redistribuzione monetaria dai governi fiscalmente responsabili a quelli spendaccioni. Questi incentivi erano noti fin dall’inizio dell’euro. L’idea era quella di limitarli, obbligando i paesi ad avere deficit al di sotto del 3% del PIL, attraverso il Patto di Stabilità e Crescita (PSC). Tuttavia, il PSC è stato un fallimento totale. Nonostante le numerose violazioni, nessuna sanzione è stata mai imposta. Il problema principale è che i governi sono i giudici di sé stessi. Fino ad ora, perciò, hanno sempre deciso che nessuna sanzione era necessaria.

Oggi i debiti pubblici in diversi paesi della zona euro sono così alti che non saranno mai rimborsati. I governi non sono in grado o non vogliono farlo. Se aumentano le imposte, la loro economia crollerà ed i deficit potrebbero aumentare ancora. Se riducono le spese, ci potranno essere tensioni sociali. In entrambi i casi, perderebbero influenza e voti. Dato che questi debiti non saranno rimborsati, rappresentano degli investimenti improduttivi.

Investimenti improduttivi significa che le risorse scarse della società sono già state sperperate; la ricchezza reale è già svanita tra spesa per il welfare e con il salvataggio delle industrie in bolla. Ma non è ancora chiaro chi sarà a pagare il conto di queste spese insostenibili.

Fino all’inizio della crisi del debito sovrano, il conto veniva pagato attraverso la redistribuzione monetaria interna causata dalla configurazione del sistema euro. I principali contribuenti netti erano i cittadini dei paesi fiscalmente più responsabili come la Germania che stava facendo da garante implicito alle spese folli della periferia. I salvataggi di Grecia, Irlanda e Portogallo hanno reso più visibili questi trasferimenti di ricchezza. Gli incentivi che si creano quando si salvano governi irresponsabili sono ormai evidenti a tutti. I Tedeschi non vogliono pagare i conti dei paesi periferici dell’eurozona.

La domanda su chi pagherà il conto di questi investimenti improduttivi è sorta di nuovo con la crisi del debito sovrano. La risposta a questa domanda deciderà il futuro dell’euro.In teoria vi sono diverse possibilità.

    A. I governi nella periferia pagano per il loro comportamento irresponsabile. Riducono le spese e privatizzano i beni pubblici. In questo modo perderanno influenza e probabilmente voti.
B. Pagano i governi cardine (Germania, Finlandia, Paesi Bassi, Austria, forse Francia) e vendono la loro proprietà pubblica.
C. Pagano i contribuenti nella periferia con un onere fiscale più elevato.
D. Potrebbero pagare i contribuenti nei paesi cardine. Ciò potrebbe essere fatto attraverso un’unione fiscale. In un’unione dei  trasferimenti  i paesi più ricchi e più solidi trasferiscono continuamente fondi ai paesi più poveri. In alternativa, i trasferimenti potrebbero essere fatti attraverso gli Eurobond. In questa variante i paesi della periferia emettono Eurobond garantiti da tutti i governi della zona euro. I contribuenti dei paesi cardine pagano indirettamente attraverso tassi di interesse più elevati sui loro debiti pubblici. L’EFSF, il Fondo Europeo di Stabilità Finanziaria, è un’altra variante di questa opzione. La differenza è che nell’EFSF i paesi cardine hanno più controllo sull’emissione di obbligazioni per salvare i governi periferici e ci sono ancora differenti tassi di interesse per diversi paesi.
E. Pagano gli utilizzatori del denaro nei paesi della zona euro attraverso l’inflazione dei prezzi. La BCE monetizza il debito dei governi. La BCE può farlo in diversi modi. Potrebbe acquistare maggiori bond periferici. Potrebbe continuare ad accettare bond periferici come garanzia collaterale. Potrebbe anche contribuire a finanziare l’EFSF o gli Eurobond indirettamente monetizzando più debiti pubblici dei paesi cardine.
F. Paga il sistema finanziario. I governi sommersi dai debitii vanno in default. Poiché il sistema finanziario ha finanziato la spesa eccessiva del governo ed è interconnesso, ne scaturirebbe una crisi bancaria.

La periferia e il governo Francese preferiscono una combinazione delle opzioni D ed E, un’unione fiscale e una monetizzazione. La BCE preferisce un’unione fiscale. Il governo Tedesco, tuttavia, si oppone ad entrambe le opzioni, in quanto teme l’inflazione e gli elettori arrabbiati, che sono stanchi dei salvataggi dei paesi periferici. La Germania vuole uno PSC riformato con sanzioni automatiche e un maggiore controllo sulla spesa pubblica eccessiva. La Germania ha anche difeso la posizione secondo cui gli investitori privati (le banche) dovrebbero assumersi almeno una parte delle perdite. In altre parole, la Germania difende una combinazione di opzioni A, C e F: i governi e i contribuenti della periferia così come le banche devono assumersi le loro perdite.

Il futuro dell’euro e dell’UE dipende da chi ne uscirà vincitore. Se la Francia e la periferia la spunteranno, ci sarà un’unione fiscale ed una maggiore centralizzazione. L’euro sarà una moneta politica e debole. Se la Germania vincerà e ci sarà un PSC riformato, l’euro sarà una moneta forte nel lungo periodo.

Eppure, esiste anche la possibilità che la parte perdente sarà così delusa da far disintegrare la zona euro. Nel caso di una vittoria Tedesca, più misure di austerità e una riduzione del tenore di vita potrebbero condurre ad inevitabili disordini sociali in Grecia. La Grecia potrebbe quindi abbandonare la zona euro e svalutare la propria nuova moneta per continuare le sue folli spese. Questo potrebbe innescare una reazione a catena con altri paesi che abbandonano la zona euro causando una crisi bancaria.

Nel caso di una sconfitta della Germania, ci sarà più centralizzazione in Europa e possibilmente una futura inflazione a doppia cifra. In seguito potrebbe sorgere una sorta di “Tea Party” Tedesco che si oppone al trasferimento di ricchezza verso la periferia. La Germania potrebbe quindi lasciare l’euro, innescando il collasso della moneta unica e una crisi bancaria.

Ma chi ha più probabilità di vincere? In linea di principio la Germania ha le carte migliori, perché sta pagando e potrebbe semplicemente minacciare di smettere di fare da garanzia per la periferia. Tuttavia, ci possono anche essere argomenti migliori dall’altro lato. La Francia era dalla parte dei vincitori nella Seconda Guerra Mondiale e ha più potere geopolitico della Germania. Il governo Francese e i suoi alleati sono già riusciti a liberarsi dell’odiato Marco Tedesco. La Germania ha pagato altri paesi sin dalla Seconda Guerra Mondiale a causa di una combinazione di complessi di colpa e di minacce implicite di isolamento. Poichè le condizioni geopolitiche non sono cambiate radicalmente, è probabile che la Germania continuerà a pagare in futuro e che l’euro diventerà una moneta debole.

Articolo originale di Philipp Bagus su Mises.org

Traduzione di Francesco Simoncelli