Gli ostacoli della banca centrale danese nel tenere ancorata la propria valuta all’euro

kroneDurante la campagna elettorale americana la Danimarca è stata menzionata un paio di volte non solo dai democratici che sono a favore di un governo più forte e di una più elevata redistribuzione del reddito, ma anche da esperti come Paul Krugman che il 16 ottobre ha scritto sulla Danimarca nella sua rubrica sul New York Times. Fortunatamente la maggior parte delle sue tesi fiscali ed economiche generali di stampo keynesiano sono state confutate da Thomas Woods e Robert Murphy nell’episodio n.6 del podcast Contra Krugman. Ma alcuni punti che riguardano la politica monetaria meritano comunque alcune considerazioni.

La moneta danese, la “corona”, nel 1982 è stata inizialmente ancorata alla forza del marco tedesco ed alla relativamente bassa inflazione della Germania. La ragione per introdurre la misura del cambio fisso fu quella di evitare l’inflazione elevata, la politica monetaria allentata e di frenare i politici danesi che fino ad allora avevano condotto il paese sull’orlo della bancarotta. La politica del cambio fisso ha ottenuto un coì ampio successo politico che è stata in vigore per 34 anni ed ancora oggi nessun altra scelta politica è presa seriamente in considerazione.

Dal momento della costituzione della BCE nel 1999 e dalla fine del marco tedesco, la corona è stata ancorata alla BCE ed all’euro.

Dall’inizio della crisi del debito europeo del 2009, la BCE ha tenuto ai minimi i tassi di interesse e per alcuni anni addirittura negativi. Così, quando il professor Krugman afferma che la politica monetaria danese è uno dei problemi per le relazioni con la Danimarca, ha ragione, ma per motivi sbagliati. I tassi di interesse sono stati fortemente abbassati sin dalla crisi finanziaria del 2008 e soprattutto dopo la crisi del debito l’anno successivo. Così la politica del cambio fisso danese oggi implementa esattamente la politica monetaria allentata, che la Danimarca volle rifuggire sin dal 1982. L’immagine sotto mostra la crescita della riserva valutaria estera e lo spread del tasso di interesse tra banca centrale danese e BCE, che dal 2010 è stato negativo.

 

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Il fine di mantenere la moneta ancorata è così vincolante che la banca centrale danese è considerata dagli operatori di mercato assolutamente affidabile e prevedibile, tanto che ogni variazione del tasso di interesse della BCE è di solito prontamente seguita nello stesso giorno da annunci della banca danese. Fino a quando tale politica sarà mantenuta, qualsiasi variazione del tasso di cambio centrale fisso sarà ridotta in parte dagli operatori di mercato in attesa che le maggiori variazioni saranno effettuate tramite l’intervento della banca centrale nel mercato valutario.

La banca centrale danese ha una storia lunga 34 anni nel mantenere l’ancoraggio della valuta. Così gli operatori sono convinti che la loro affidabilità sia eccellente. Tuttavia, con l’introduzione del programma di allentamento quantitativo della BCE la banca centrale danese ha incontrato ostacoli.

I problemi iniziarono il 15 gennaio 2015, alle ore 9.00 del mattino, quando la Banca nazionale svizzera (BNS) ha annunciato una sospensione immediata dell’ancoraggio della valuta svizzera all’euro. La BNS ha anche tagliato il tasso di interesse dello 0,5%, da -0,25% a -0,75%. Entro la prima ora dall’annuncio, il franco svizzero è salito più del 30 per cento, ma si stabilìzzò al 19% di aumento in totale alla fine della giornata.

Quattro giorni dopo, il 19 gennaio e dopo giorni di intervento nel mercato valutario, la banca centrale danese ha tagliato il tasso del proprio certificato di deposito da 0,15% a -0,20%. Nel comunicato stampa, non fu menzionato nulla dei provvedimenti della BNS.

Il 22 gennaio, una settimana dopo il provvedimento della BNS, il presidente della Bce Mario Draghi, ha annunciato il programma di allentamento quantitativo per l’importo di € 1.100 miliardi.

Gli occhi degli operatori di mercato erano ora rivolti alla Danimarca – l’ultima moneta ancora ancorata all’euro. Cosa avrebbe dovuto fare la banca centrale danese per seguire la nuova politica della BCE?

La banca danese ha ridotto il tasso di interesse sul proprio certificato di deposito semplicemente di 0,15% portandolo a -0,35%. Nel comunicato stampa la banca centrale ha menzionato l’intervento sul mercato valutario solo per motivo dell’adeguamento dei tassi; nessuna indicazione ha dato in merito al programma della BCE. Il 29 gennaio i tassi sono stati ancora una volta tagliati dello 0,15%. Ed anche questa volta il comunicato stampa citato non ha menzionato alcunché sul programma della BCE o sull’azione della BNS. Interventi sul mercato valutario sono stati l’unica spiegazione per l’adeguamento dei tassi.

Durante il mese di gennaio la riserva valutaria estera presso la banca centrale danese è aumentata ad un ritmo record raggiungendo i 106 miliardi di DKK per quel mese (il primo record di 39,9 miliardi di DKK fu raggiunto durante la crisi finanziaria nel dicembre del 2008).

Quella che si è rivelata essere l’ultima riduzione di tasso è stata annunciata il 5 febbraio quando il tasso è stato tagliato dello 0,25% raggiungendo alla fine il tasso di -0.75% (lo stesso che BNS aveva inizialmente fissato in un unico intervento). In questa occasione la banca danese ha finalmente ricordato l’azione della BNS ed il programma di allentamento quantitativo della BCE. In altre parole, ci sono voluti non meno di 14 giorni prima che la banca danese fosse partita per il cambiamento di politica monetaria rispetto alla BCE, e 21 giorni se si considera lo shock provocato dalla BNS.

Nel mese di febbraio la riserva in valuta estera ha raggiunto un altro record di 172 miliardi di DKK in un mese. I mesi che seguirono hanno mostrato una lenta diminuzione della riserva valutaria estera.

Se consideriamo gennaio e febbraio aggregati, la riserva valutaria estera ha raggiunto l’enorme cifra di 278 miliardi ed il tasso di interesse si è mantenuto a -0,75% per il resto del 2015 al fine di ridurre la suddetta riserva in valuta al livello pre-2015. Il tasso di interesse non è stato aumentato fino all’ 8 gennaio 2016 di un mero 0,1% a -0,65%.

 

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A partire dalla metà del 2014, le industrie danesi hanno registrato un boom dell’export, che è stato amplificato dalla espansione del credito a seguito del programma di QE. L’economia stava crescendo così rapidamente che si è creduto che finalmente l’effetto della crisi finanziaria fosse finito. Infatti, nel mese di maggio il 2015 il governo ha emesso comunicati stampa dicendo che la ripresa era in arrivo. Questa situazione, tuttavia, ha peggiorò già durante l’autunno del 2015, quando il dato del PIL rivisto per il terzo trimestre rivelò appena uno scioccate 0,4% sulla sua prima revisione. La seconda revisione nel marzo 2016 ha registrato un ribasso a -0,6%. Il quarto trimestre ha mostrato un tasso di crescita dello 0,1% dopo la sua prima revisione dall’iniziale 0,2%, e se questo numero viene rivisto al ribasso nella prossima revisione, la Danimarca potrebbe tecnicamente essere di nuovo in recessione. In tutto il 2015 la banca danese ha emesso comunicati trimestrali di avvertimento sui pericoli del basso tasso di interesse, chiedendo rigore fiscale e tassazione più elevata per limitare l’impatto complessivo sull’economia danese.

I media danesi da allora hanno definito il periodo come “le crisi della corona” e la narrazione è che la banca centrale ha combattuto coraggiosamente contro gli speculatori spregiudicati. Indagini interne, tuttavia, hanno rivelato che i due terzi della domanda di moneta danese erano stati gestiti dagli operatori finanziari danesi, tra gli altri i fondi pensione danesi che erano allarmati dal rischio di perdere una parte dei propri investimenti in euro. Ciò dimostra che anche i danesi hanno perso fiducia nella banca centrale.

 

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Il capo della banca centrale, Lars Rohde, nella conferenza del 25 marzo, ha rivelato la posizione reazionaria tenuta dalla banca centrale. Non ha neppure tentato di gestire le aspettative del mercato alla luce degli eventi insoliti nel mese di gennaio 2015. In tal modo le perdite che avrebbero potuto essere evitate con un intervento più prudente dalla banca centrale – come ad esempio un maggior taglio di tasso iniziale – sono state invece amplificate dalla banca facendo ricorso alla stampa di moneta.

Questo mi ricorda ciò che Hayek ha scritto nel suo libro del 1976 “Choise in Currency”: Mi sembra che se si potesse impedire ai governi di metter mano sulla moneta, faremmo meglio di qualunque governo abbia mai fatto in questo senso.

 

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Questo episodio è un altro esempio del perché i governi e le banche centrali non fanno quanto affermano di fare: il loro compito burocratico consiste nello stabilizzare il ciclo economico. Invece i recenti provvedimenti della banca centrale danese hanno causato maggiori oscillazioni piuttosto che limitarle.

L'articolo originale: https://mises.org/blog/danish-central-bank-stumbles-its-currency-peg-euro